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全国首例涉主板市场多手法操纵侵权责任胶葛案今宣判

发布于：2022-09-30 09:15    阅读次数：

9月29日，上海金融法院对上诉人投资人诉被告人鲜言控制证券交易市场义务纠纷一案做出一审判决并公开宣判。此案系全国首例中小企业板买卖型与信息型控制混在一起的证劵控制侵权责任纠纷，都是第一例可用民事赔偿责任优先原则，以违法犯罪处罚款优先选择赔偿投资人亏损的证券基金侵权案件。此案涉及到中小企业板证劵控制评定，投资人买卖损害与操纵行为的逻辑关系，投资损失计算方式等众多新奇法律风险，有着经典实际意义。

鲜言因控制匹凸匹金融服务（上海市）有限责任公司股价和成交量，依次遭受行政许可和刑事案件判罪。2017年3月30日，中国保险监督管理委员会做出[2017]29号《行政处罚决定书》，评定鲜言于2014年1月17日至2015年6月12日期内，根据选用集中化资产优点、持仓优点、相对优势持续交易，自己在实际控制的股票账户中间买卖、虚假纳税申报等形式执行操纵证券市场违纪行为，勒令依法办理非法持有的证劵，违法所得578,330,753.74元，并判处2,891,653,768.70元罚款。2020年12月21日，上海高级法院做出起效刑事判决，评定鲜言运用相对优势控制标的股票价格与成交量，组成操纵证券市场罪，惩处刑期3年4月，罚款1百万元并追缴违法所得。

十三名上诉人投资人认为在鲜言控制期内交易了标的公司个股产生损害，规定鲜言赔付包括注资差值损害、提成、合同印花税在内的所有财产损失。

鲜言认同实行了证劵操纵行为，但认为操纵行为于2015年6月12日完毕，自此投资人的交易行为与其说无逻辑关系；标的股票价格调整关键遭受2015年股市暴跌等系统风险产生的影响；投资人存有非理性行为交易行为，需对投资损失自担有关责任；消息型控制与此同时组成证券虚假陈述，应当由标的公司担负关键承担责任这些。

上海金融法院经审理觉得，依据2014年《证券法》第七十七条，严禁所有人以各种方式操纵证券市场成交价或证劵成交量，操纵证券市场个人行为为投资者经济损失的，侵权人应当承担连带责任。有关鲜言的举动是不是造成了上诉人损害，应否担负民事赔偿责任，实际评定如下所示：

一、鲜言操纵行为的形式、种类、危害期内

上海金融法院觉得，控制是证券法中要求禁止的个人行为，严重损害金融市场合理资源配置、推动资本形成保护和投资人的社会意识形态，对投资者经济损失的，应承担连带责任。本案，鲜言实际使用了持续交易、洗售或对敲买卖、虚假纳税申报、运用相对优势控制等四种技巧。前三种归属于买卖型控制，后一种归属于信息内容型控制，四种技巧都立足于同一目地，这个时间相辅相成，功效上彼此之间累加，一同严重影响股票交易价格和成交量，相互之间无法区别，理应总体视作一个操纵证券市场个人行为。

融合鲜言控制具体的方法、标的股票的价格上涨状况，可认定其操纵行为归属于拉升型控制。要定义其操纵行为侵权赔偿责任的范畴，务必精确定义人为因素价钱存有的时长，亦即标的股票价钱受操纵行为的影响起始时间，包括三个关键时段：操纵行为逐渐日、操纵行为完毕日与操纵行为危害清除日。本案，操纵行为逐渐日是2014年1月17日，完毕日是2015年6月12日。操纵行为危害清除日，就是指因操纵行为而引起的人为因素价钱重归至真正价格行情所需要的有效时长，需融合个案实际情况先行判决。消息型控制完成后危害什么时候清除在于其发布消息产生的影响什么时候清除。鲜言操纵标的公司信息公开节奏的与具体内容，与此同时组成证券虚假陈述且被行政许可。为对接控制与虚假陈述法律责任，充分考虑虚假陈述的法律条文已对不实信息产生的影响清除时长作出明文规定，故可以从本案给予参考。确定2016年11月14日做为信息内容型控制危害清除之时，该日距全部操纵行为完毕将近一年多时间，期内标的股票数次总计股票换手率超出100%，理应可以包含买卖型控制产生的影响清除有效期内，可作为全部操纵行为危害清除之时。

二、中小企业板证劵控制侵权行为可用买卖-损害双重逻辑关系，并可用诈骗市场理论和确定信赖原则

诈骗的法律定义规定诈骗行为与受诈骗人表意文字不正确之间有逻辑关系；民事侵权责任规定侵害人仅解决其违纪行为造成的不良影响承担连带责任。投射到证劵行业，应同时具有诈骗行为与投资人管理决策中间买卖交易逻辑关系，及其诈骗行为与投资人的损害中间损失逻辑关系。逻辑关系双重分析框架已经在近年的证券虚假陈述义务纠纷案件审理在实践中广泛使用，社会经验被有关法律条文消化吸收。证劵操纵行为同是证券欺诈个人行为，在逻辑关系上亦要遵循买卖逻辑关系与损害逻辑关系双重分辨。

中小企业板证劵操纵行为亦应可用诈骗市场理论和确定信赖原则，假如投资人能证明侵权人实行了证劵操纵行为，投资人在操纵行为逐渐日以后、操纵行为危害完毕日以前交易了与操纵行为立即关联证劵，则在拉升型证劵控制中买进了有关证劵，在打击型证劵控制中卖出去了有关证劵，则理应评定投资人的决策与侵权人的控制具备买卖逻辑关系。操纵行为人能明确提出反证打倒，即投资人明知道或应知应会存有诈骗而买卖，或投资人出自于别的目地而买卖，则买卖逻辑关系不成立。

就损害逻辑关系来讲，证劵价钱遭受股票大盘、领域、外国投资者本身设计风格等因素危害，该等原因造成损失是投资买卖证劵理当承担经营风险，与证劵操纵行为中间不具备损害逻辑关系，不属控制承担责任范畴。要正确评定损害逻辑关系，须有效脱离与操纵行为不相干之要素对股价危害，这牵涉到金融业资产定价难题，也和投资人损害核准密切相关，宜通过专业第三方机构在投资人损害核准中处理。

三、证劵控制民事赔偿责任损失测算应采用净损差值法，将具体成交价与实际价格行情同歩比照

本案选用净损差值法——就是以投资人的具体成交价与个股真实的价格行情差值——测算损失金额。净损差值法揭露了证劵控制的侵权行为特性，即操纵行为使股票价格偏移真正价格行情，促使投资人附加承担着人为因素价格与真正价格行情间的差值一部分，这部分即是侵害人应补偿的以其侵权责任导致的投资损失。

明确真正销售市场价是净损差值方法的关键也是难题。本案，由权威机构出示《损失核定意见书》，所使用的多因子模型法及大事件分析方法，已经在好几个证劵侵权案件损失核准中选用并且为司法实践认同。本案根据以上两种方式仿真模拟标的股票日收益率，进一步仿真模拟标的股票真正价格行情，具备合理性与合理化。

四、消息型控制技巧与证券虚假陈述竞合问题

鲜言开展的信息内容型控制实际可分为2个流程：

一是由公布不实信息生产制造高过个股真正价格行情的人为价钱；

二是出售股票，得到人为因素价格与真正价格行情间的价差。

前者方式，第二种是目地。公布不实信息归属于信息内容型操纵行为中手段个人行为，同时也组成虚假陈述，组成法律依据竞合，依照目地消化吸收方式的标准，就有关法律义务行为主体来讲，消息型控制能够消化吸收虚假陈述，投资人可择一追究责任。充分考虑虚假陈述归属于鲜言操纵行为的一部分，故投资人已在此前证券虚假陈述义务纠纷案中获偿的那一部分，必须在本案扣减，以防止反复受偿。前案证券虚假陈述义务纠纷中标的公司与鲜言的责任划分也不会影响证劵控制中鲜言需对投资人的所有投资损失承担连带责任。

最后，上海金融法院栽定被告人鲜言赔付上诉人损害总共470余万元。因为鲜言表明在行政责任和刑事处罚追责下，已乏力担负此案民事赔偿责任。投资人申诉成功将面临无资产可供执行风险。上海金融法院根据2014年《证券法》第二百三十二条所制订的民事赔偿责任优先原则，对鲜言操纵证券市场刑事案中相对应账款展开了相对应保护。判决生效后，以上账款可首选用以实行民事判决确立的承担责任，最大限度完成证劵中小投资者权利救济。